Accretion/Dilution-Analyse bei M&A
Definition
Die Accretion/Dilution-Analyse prüft bei einer Unternehmensübernahme, ob der Gewinn je Aktie (EPS) des Käufers steigt (accretive) oder sinkt (dilutive). Sie ist ein Standardtest in der Investment-Banking-Praxis.
Was ist Accretion/Dilution?
Bei jeder M&A-Transaktion stellt sich die Frage: Profitiert der Käufer-Aktionär? Die Accretion/Dilution-Analyse beantwortet diese Frage durch Vergleich des Pro-forma-EPS nach dem Deal mit dem Stand-alone-EPS vor dem Deal.
- Accretive (wertsteigernd): Pro-forma EPS > Stand-alone EPS → Zustimmung der Aktionäre wahrscheinlich
- Dilutive (verwässernd): Pro-forma EPS < Stand-alone EPS → Erklärungsbedarf gegenüber Aktionären
Wann ist ein Deal accretive?
Die mathematischen Bedingungen für Accretion:
Bei Barangebot: Deal ist accretive wenn die Nachsteuer-Rendite der Zielgesellschaft (Gewinn / Kaufpreis) über den Fremdkapitalkosten liegt.
Bei Aktientausch: Deal ist accretive wenn das KGV der Zielgesellschaft unter dem KGV des Käufers liegt.
EPS-Accretion = (Zielgewinn + Synergien − Kosten) / Neue Aktienanzahl − EPS_vorher
Schritt-für-Schritt-Rechnung
Szenario: Unternehmen A (Käufer) übernimmt Unternehmen B:
| Kennzahl | Käufer A | Ziel B |
|---|---|---|
| Nettogewinn | 500 Mio. € | 80 Mio. € |
| Aktien | 200 Mio. | 100 Mio. |
| EPS | 2,50 € | 0,80 € |
| Kurs | 40 € | 12 € |
| KGV | 16× | 15× |
Deal-Struktur: Kaufpreis 14 € je Aktie (17 % Prämie), finanziert durch Ausgabe neuer Aktien zu 40 €.
Neue Aktien: 100 Mio. × 14 / 40 = 35 Mio. neue Aktien
Pro-forma Analyse:
- Kombinierter Gewinn: 500 + 80 = 580 Mio. € (ohne Synergien zunächst)
-
- Synergien (angenommen): 20 Mio. €
- − PPA Amortisation: −8 Mio. €
- Bereinigter Nettogewinn: 592 Mio. €
- Neue Aktienanzahl: 200 + 35 = 235 Mio.
- Pro-forma EPS: 592 / 235 = 2,52 €
Vergleich: Stand-alone EPS = 2,50 € → +0,02 € = +0,8 % accretive
Einflussfaktoren
Accretion-Treiber:
- Günstige Bewertung der Zielgesellschaft (niedriges KGV)
- Hohe Synergien
- Günstige Fremdfinanzierung (niedriger Zinssatz)
- Aktienrückkäufe nach der Transaktion
Dilution-Treiber:
- Hohe Übernahmeprämie
- Niedrige oder negative Synergien
- Ausgabe vieler neuer Aktien
- Hohe Transaktionskosten und Restrukturierungskosten
Grenzen der Analyse
Accretion/Dilution ist ein kurzfristiger EPS-Test — er ignoriert langfristige Wertschöpfung, Bilanzrisiken und strategische Optionalität. Ein Deal kann kurzfristig dilutiv sein und langfristig enormen Wert schaffen (z. B. viele Tech-Übernahmen). Daher immer kombinieren mit DCF-Analyse und strategischer Rationale.
Disclaimer: Dieser Artikel dient ausschließlich der Information und stellt keine Anlageberatung dar. Gemäß §34 WpHG wird darauf hingewiesen, dass der Autor Positionen in den besprochenen Wertpapieren halten kann.